来源：雪球App，作者： 穆行，（https://xueqiu.com/7706380075/304502835）
背景：
20世纪80年代中后期，伴随制造业转移浪潮，东南亚承接大量国际资本。特别是1985年广场协议后，日元大幅升值，日本政府超发货币用以对冲，巨量流动性则随着产业转移涌入东南亚，形成了以日本为雁头，带动亚洲四小龙、四小虎的雁阵式经济腾飞模式。
1988到1996年间，亚洲几个新兴国家经历了经济高速发展的时期，尤其是泰国，其名义GDP增长率在数年间保持在10%以上，在1980年时泰国的人均GDP仅为700美元，到了1996年已超过3000美元。而东南亚很多国家的 GDP年增长也都超过了7%。
然而，在经济飞速发展的暗影中蕴藏着巨大危机。
1、美元潮汐影响，外资依赖经济体承受退潮冲击。
91年苏联解体，冷战结束，世界进入和平发展时期。随着大量军事技术转民用和互联网技术蓬勃发展，美国经济强劲复苏。为应对可能的通胀风险，94年2月美联储开始提高联邦基准利率，美元进入强势周期。资金从世界各国，尤其是新兴市场国家回流美国。95 年 4 月至 97 年 6 月泰铢崩溃前，美元指数由 81.6 大涨至 95.3，采取固定汇率制的东南亚国家货币被迫升值，出口竞争力削弱，出口额暴跌。
2、外债规模庞大，期限错配、币种错配，外债外储比例不健康。
1980年代，东南亚各国受发达国家金融深化、金融自由化理论和实践的影响，陆续开启以金融自由化为主的金融改革。泰国在 90 年代初推行资本 账户开放，自 1990 年至 1994 年共实行四次放松资本账户管制的改革措施，此后资 本账目实现了基本完全开放：对外国直接投资不加限制，国内股票和债券市场对外全面 开放；企业可自由对外借债。 外债规模过大，外汇储备不足以覆盖短债，流动性风险骤升。以外债弥补国际收支 的方式最终导致外债相对外储规模不断攀升，1996 年底泰国外债占外储之比超过 3 倍。 其中一年内到期的短期债务占外储之比在 94-96 年分别达到 96%、119%和 123%，印尼、韩国这一比例分别达到 7.2 倍和 4.4 倍。
作为东南亚最大外资来源地的日本，为了提升日元国际地位和规避汇率风险，在与东南亚国家贸易中，采用出口只收日元，进口只付美元的交易方式。而当日元进入贬值通道，开始收缩贷款修补资产负债表时，首当其冲的便是在东南亚国家的投资。为了偿还日元，东南亚国家只能超发本币换日元，使得本币进一步贬值，而集体兑换日元还债还形成了踩踏效应，助长了恐慌。95年6月至99年，日本从东南亚撤资规模达1925亿美元，对本就处于危机之中的国家来说无异于雪上加霜。
3、经济结构失衡，依靠承接国际低端制造投资实现经济增长边际效应减弱，热衷房地产、证券等投机炒作并在国际热钱的助推下形成巨大泡沫。
经过十数年快速发展，东南亚国家迈入中等收入门槛，依靠承接劳动密集型产业实现经济增长阶段即将过去，即面产业升级，实现经济增长动能转换等问题。且在经济发展过程中，因经济体量限制，产业链单一，难以实现规模效应和协同效应，技术突破之路步履维艰。在国际热钱助推下，房地产和股票市场成了资本瞩目的焦点。表现为银行和非银向私营部门的信贷增速显著超出GDP增长， 以泰国、印尼、马来西亚、新加坡为例，其新增银行信贷中有25-40%流向了房地产。东南亚国家的房地产价格急剧上涨，其中印尼在1988-1991年内房地产价格上涨了约4倍，马来西亚、菲律宾和泰国在1988-1992年内都上涨了3倍左右。1989年泰国的住房贷款总额为459亿泰铢，到1996年则超过了7900亿泰铢，7年里增加了17倍多。1996年，泰国的房屋空置率持续升高，其中办公楼空置率高达50%。1988-1992年间，泰国地价每年以10%-30%速度增长， 92-97 则提升为40% ，某些地方地价甚至一年14倍。
4、在金融监管不健全情况下，盲目放开资本管制，为风险积累提供温床，给国际热钱攻击提供了便利。经过一系列金融自由化改革后，东南亚国家基本实现了资本项目下自由兑换，金融市场基本完全开放。在自身风险暴露的情况下，以索罗斯为首资本大鳄的嗜血攻击也是造成这场席卷亚洲金融危机的重要因素。
5、94年中国汇改，人民币大幅贬值，在外贸出口产品上对东南亚实现替代性竞争。
索罗斯做空泰铢引爆危机
1997年2月索罗斯量子基金开始试探性做空泰铢。面对汇率冲击，泰国政府动用20亿美元外汇储备回笼泰铢，同时大幅提高短期利率。在政府双管齐下的救市动作下，泰铢汇率稳住，索罗斯首战失利，损失大约500万美元。
危机显现，为抑制房地产投机泡沫，于1997年3月，泰国央行宣布9 家财务企业和1家住房贷款企业存在资产质量过差，流动资金不足的问题，意欲消弥危机发生的可能。
利率骤升叠加利空消息频出，房地产市场崩盘，曼谷房价于97年2月单月大跌22%。受房地产拖累，泰国股市SET 暴跌，银行不良率骤升至35.8%，不良贷款高达738亿美元，而同时期外汇储备仅有300亿美元。
1997年4月10日穆迪下调泰国评级，由AA级 降至A级，同时调低了泰国大成、京都和军人三大银行评级，而国际炒家对泰铢的第二轮攻击也随之而来。
5月，索罗斯再度出手，采取在即期市场抛售泰铢、在远期汇率市场做空泰铢，同时针对泰国政府可能采取的加息对策，在利率市场做多利率期货、利率期权等立体攻击手段，多点开花。为稳定汇率，5月14日泰国政府动用超过60亿美元捍卫泰铢。5月15日泰国央行出台政策，禁止向外国机构借出泰铢，并将 拆借利率从10%提升至1000%。5月16日泰国政府向周边国家求援，于是新加坡、马来西亚和香港中央银行纷纷入场，用美元购买泰铢，在投入150亿美元后，泰铢停止跌势。在第二轮攻击中，泰国政府击退了国家炒家的进攻，索罗斯损失了约3亿美元。
6月2日，泰国财长维拉旺宣布泰国金融机构停止包括货币互换、外汇互换、外汇远期、期权利率在内的一切衍生品交易。此外，为打击国内银行违规向海外机构拆解泰铢 泰国央行要求国内机构必须每天详细报告外汇交易情况 并保留有关票据。停止衍生品交易可谓釜底抽薪，但这种极端政策也引发了严重后果：大幅损害政府信誉，民众也失去信心，蜂拥至银行用泰铢换美元，造成银行挤兑。在野党利用机会攻击政府经济政策，索罗斯也利用控制媒体不断散布利空消息推波助澜。
6月18日，维拉旺辞职，空投信心大涨，更加疯狂抛售筹码，做空泰铢。
6月30日，泰国外汇储备仅剩11.4亿美元。
7月2日，泰国政府宣布实施浮动汇率制度，泰铢的价格一路狂泻，当天泰铢兑换美元的汇率就下跌18%，到1998年末，泰铢的跌率一度达到了惊人的 60%。
泰国几十年积攒的300亿美元的外汇储备被洗劫一空
因为外资的大量撤出，货币贬值贸易成本急剧上升，同时银行大幅抬高利率来抵御外资的拆借。结果就是房地产和股市的泡沫被直接戳破，金融危机瞬间爆出。无数企业和个人破产，银行接连倒闭，短短几个月之内泰国由一片欣欣向荣变成了硝烟弥漫，失业率暴增，市场购买力进一步下降，在连锁反映下，1998年泰国 GDP 增长率暴跌至-7.63%。
坚持了14年的固定汇率被取消，严重打击了泰国人民的信心，泰铢最后贬值了60%，泰国的股市也狂跌70%，惴惴不安的泰国老百姓蜂拥到银行挤兑，先后挤垮了56家银行。在那个收割的季节，索罗斯和他的小伙伴们完成了计划的最后一步，从银行借来的泰铢如数奉还，然后拿着多出来的美元离开了泰国，那次做空泰铢他们带走了40多亿美元。
几乎在泰国出事的同一时期，国际炒家们辗转于菲律宾、马来西亚、印尼、韩国甚至是俄罗斯，用同样的做空计划把这些国家挨个收割了一遍，所到之处如蝗虫过境，货币全部贬值，股市暴跌，最终升级成了整个亚洲的金融危机。
97年一年，东南亚各国汇率兑美元：泰铢贬值43.5% 、印尼盾贬值57.5%、马来西亚林吉特贬值53.8%、韩元贬值48.3%，对应的股市跌幅分为-56%、-52.4%、-37%、-42.2%。
同时期的台湾和澳大利亚则有所不同。
与东南亚国家对比，97年亚洲金融危机对台湾影响相对较小。就原因来看：
其一、台湾经济基本面良好，产业结构合理，制造业技术升级步伐稳健。台湾属于外向型经济，但不过分依赖出口刺激经济增长，而是重视内外均衡发展，鼓励技术升级、加大科技投入，将促进产业升级作为经济发展首要目标，出口产品种类和竞争力远非东南亚国家可比。从1997 年台湾出口商品结构看， 重化工业产品出口金额达621.4亿美元，占出口比重的62％，非重化工业产品出口358亿美元，占出口比重的35.8％，农产品及农产加工品仅占出口比重的2.2％。其中重化工业产品中的机电产品一直是近来带动台湾的出口的主导产品，且在技术上远远地领先于东南亚。
其二、在国际收支方面亦反映出台湾经济基本面要比东南亚各国及韩国好得多。截止1997年底，外汇存底高达878亿美元，位居全球第三高。经常项目顺差109.7亿美元，达岛内生产毛额的2％至3％。外债仅1亿美元。高存底与低外债为台湾防范金融危机创造了不可或缺的前提条件。
其三、在对外资开放的政策方面，台湾又与一些东南亚国家形成鲜明的对比。对外资的开放台湾一直秉持谨慎的态度及稳中求进的原则。把外资开放的速度与健全市场机制相结合，以适应外向型海岛经济的有序发展，避免了一些东南亚国家为追求经济增长而过份依赖外资的现象。在危机爆发后的1997年11月，台湾将单一及全体外资投资股市的比率由10％及25％分别提高为15％及30％，体现了对外资开放的有序性。台湾以经济稳定为优先目标来吸引外资，并把物价稳定与金融市场稳定和经济增长并列为目标，为防范金融风险起到了至关重要的作用。在加强对金融界监督管理方面，台湾省与一些东南亚国家及韩国相比，台湾亦堪称最优。其银行对企业的放贷业务一直实行规范化的风险管理，对投资项目进行严格的审查。这不但最大程度地避免泡沫经济的出现，同时也尽量减少了银行坏帐、呆帐的现象。有资料显示：1997年台湾省的银行坏帐金额占未清偿帐款的比重不到4％，远低于一些东南亚国家的14％到19％，银行体制堪称健全。在外汇政策及管理方面，台湾亦凸显出行稳致远的特色，他们兼顾金融自由化与市场稳定的双重目标。秉持循序渐进之原则，逐步推进金融领域的改革。具体表现在：1.台湾外汇自由化工作推进十余年来，进出口企业结汇已逐步向意愿结汇制过渡，但至今仍实行额度结汇制。如1997年6月，台“央行”将公司、行号每年的自由结汇额度由2000 万美元提高为5000万美元，体现出逐步推进外汇自由化工作的方针。2.在资本项目开放方面，亦坚持自由化与纪律化并重的原则，把资本帐完全对外开放的时间确定在2000年。这与一些东南亚国家过快过早地开放资本项目而受到金融危机的重创完全相反。3.在汇率机制方面，恪守浮动汇率制度，使新台币汇率一直能与经济发展适度配合，避免了一些东南亚国家僵化的汇率机制的弊端。澳大利亚，1997年，其经常账户逆差约为 GDP 的 2.8%，同时97 年底其总外债规 模高达 2248 亿美元，其中短期债务也约为 678 亿美元。相比之下，97 年底 外汇储备仅有 328 亿美元。从基本面指标来看，澳大利亚似乎具备较大的脆弱性。因此 澳元也被部分对冲基金视为做空的良好标的。但澳大利亚自 83 年起即取消汇率浮动区间管制，实行汇率自由浮动和资本账户 开放，央行并不寻求以外汇储备干预汇率，从而汇率得以对市场交易及时迅速做出调整， 外储与汇率之间不存在相互影响的直接关系。自 96 年底至 98 年 8 月，澳元 兑美元汇率由 1.255 贬至 1.757，合计贬值 28.6%。与东南亚和韩国等原采用盯住汇率 的国家相比，澳元贬值幅度相对较小，也未形成危机，汇率变化对经济的冲击也较小，且并未出现大规模资本流出。 针对澳元的投机交易对澳大利亚经济影响极为有限，这一案例显示，持续高估的固 定汇率是金融危机发生的重要背景。
思考：后危机时代，依靠技术突破、实现产业升级的有台湾和韩国；发挥自身特色，产业转型成功的有新加坡、香港；随大宗商品走强，家里有矿，躺进发达国家的是澳大利亚，其他东南亚国家则在危机中元气大伤，被后来者赶超，至今也仅是在发展路上彷徨。
经济的发展应该脚踏实地，一步一个脚印，妄图以超过自身发展阶段的手段来实现GDP数字层面的增长，最终一定会自食恶果，而当时所谓的发展，也不过是空中楼阁、昙花一现。